日矽合：產業整合的範例

日月光購買矽品股權一案，從去（2015）年8月至今（2016）年5月，可説是高潮迭起，堪稱是動用併購、反併購措施最具代表性的個案之一；最後兩家公司能夠走向合作、共組產業控股公司，可說為未來整合與創造競爭力奠下基礎，亦在面對各主要市場之公平交易（反托拉斯）法的審核，比較能夠過關。此案值得完整分析，本文詳細敘述日月光、矽品動用的併購與反併購措施，以及後來共組產業控股公司的設計，並以公司治理觀點分析與本案有關之內外部機制的修正。
　

日月光、矽品整合案發展

第一次公開收購

去年8月24日，日月光啟動以每股新臺幣45元，公開收購矽品普通股約24.99 ％股權，並在9月22日截止日完成收購要件。而矽品面對此敵意收購，8月28日，矽品和鴻海宣布雙方擬交換新股策略結盟，矽品董事會決定10月15日召開股東臨時會通過增資、以股換股引進鴻海，稀釋日月光持有的股權。矽品董事會故意安排股東臨時會時間，讓日月光在9月22日完成收購已經超過停止過戶日，因此不具投票權。10月1日，日月光向法院聲請假處分，請求禁止矽品在15日召開股東臨時會，10月13日法院裁定矽品臨時股東會如期召開。而矽品向高雄地方法院提請民事訴訟，請求法院確認日月光登記矽品股東名冊之請求權不存在。

當時矽品的股權結構，有日月光約25％持股、矽品管理團隊約10％持股，而有約65％的外部股東，特別是外資機構投資人。矽品臨時股東會有兩個議案，包括：「修改公司章程提高核定資本額」，從36億股提高到50億股；以及「修改取得或處分資產處理程序」，將投資單一有價證券限制，從公司淨值20％提高至60％，兩議案攸關矽品與鴻海的策略結盟。若矽品股東臨時會通過兩議案，鴻海將成為矽品最大股東，持有21.2％股權，日月光持有股權將被稀釋到19％。鴻海對矽品的持股，再加上矽品管理團隊的持股，將使日月光的影響力大大降低。

為何矽品董事會要如此安排？日月光是矽品第一大競爭對手，當日月光成為矽品第一大股東後，有明顯的利益衝突，日月光反對矽品與鴻海策略結盟，有可能是為了本身利益著想，使得矽品其餘75％股東權益面臨高度不確定性。

但是兩大國際法人股東投票顧問機構ISS（Institutional Shareholder Services）與Glass Lewis，建議矽品股東投票反對這兩個議案。他們認為矽品擬2.34股換鴻海1股，將使鴻海取得矽品股權比例過高，不合理稀釋矽品全體股東的股權。矽品董事會並未針對與鴻海換股結盟，以及換股定價沒有溢價等事項，提出合理的說明。矽品董事會在面對日月光每股45元的收購價，一方面指價格過低，要其他股東不要賣給日月光，認為矽品股價應有近60元的價值；但卻又大幅增資，要以每股35元的價格與鴻海換股。雖然矽品董事會認為與鴻海換股合作、進行垂直整合，雙方結合追求的是長期利益，但在當時決議時，尚難説服所有股東。其次，在日月光公告公開收購後一個禮拜，矽品立即決定與鴻海換股，推論矽品與鴻海聯盟目的，是矽品董事會擬引進鴻海，藉以抵消日月光的非合意收購。因此，在缺少正當理由下，不會支持矽品經營階層如此直接採取的反收購防禦。

最後，矽品董事會引鴻海換股聯盟，企圖稀釋日月光持股的二個議案（資本額提高、投資單一有價證券限額的提高），在臨時股東會皆沒有獲得過半數股權的同意（各只獲得46.6％、47.2％的同意）。除了外資機構投資人投下反對票外，亦有十分明顯的棄權票，兩案各有21.3％、25.3％的棄權股份比率，例如：先前原本有可能力挺矽品的政府基金、公股、壽險股東，最後還是選擇棄權。而矽品董監事、經營團隊持股過低，也是被日月光突襲成功的關鍵，矽品董監事持股只有5％左右，整個經營團隊持股在一成上下。自從日月光宣布要公開收購以來，只見董事長家族增加持股。